2025年以來(lái)，中國(guó)醫(yī)藥行業(yè)接連傳來(lái)重磅BD（業(yè)務(wù)拓展）消息。

5月20日，三生制藥（1530.HK）及旗下子公司三生國(guó)健（688336.SH）正式宣布，與輝瑞公司就PD-1/VEGF雙特異性抗體SSGJ-707項(xiàng)目達(dá)成合作意向。根據(jù)協(xié)議，三生制藥與三生國(guó)健將向輝瑞授權(quán)該抗體除中國(guó)內(nèi)地以外的全球開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化權(quán)利，此次合作金額高達(dá)60.5億美元。

一周后，國(guó)內(nèi)的創(chuàng)新藥企也正式宣布了其創(chuàng)新藥物的“攻城”行動(dòng)。5月26日，信立泰（002294）發(fā)布公告，公司擬與成都國(guó)為生物醫(yī)藥有限公司簽署協(xié)議，獲得國(guó)為生物在研AGT-siRNA藥物GW906的獨(dú)家許可權(quán)益，涵蓋中國(guó)市場(chǎng)的研發(fā)、注冊(cè)、生產(chǎn)及商業(yè)化等權(quán)利。為此，公司計(jì)劃根據(jù)交易進(jìn)度和研發(fā)進(jìn)展情況以自籌資金付款，首付款及研發(fā)里程碑款總金額最高不超過(guò)1.8億元。如該產(chǎn)品獲批上市，且首次凈銷(xiāo)售額達(dá)到協(xié)議約定數(shù)額，公司將支付銷(xiāo)售里程碑款，銷(xiāo)售里程碑累計(jì)最高不超過(guò)3.7億元。

據(jù)公開(kāi)信息顯示，信立泰本次交易的目的是豐富公司在慢病領(lǐng)域的創(chuàng)新產(chǎn)品管線，GW906針對(duì)原發(fā)性高血壓，具有較高的研發(fā)潛力。根據(jù)公告，首付款及研發(fā)里程碑款合計(jì)最高不超過(guò)5.5億元，約占2024年度經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)的6.31%。公司將分階段履行協(xié)議，支付里程碑費(fèi)用，不會(huì)影響公司的正?，F(xiàn)金流和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。

對(duì)于此次信立泰的動(dòng)作，有券商醫(yī)藥行業(yè)分析師對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，siRNA技術(shù)是近年來(lái)全球創(chuàng)新藥研發(fā)的前沿領(lǐng)域（如諾華、Alnylam等跨國(guó)藥企已有產(chǎn)品上市）。國(guó)為生物作為專(zhuān)注小核酸藥物的Biotech，具備底層技術(shù)平臺(tái)但可能缺乏臨床開(kāi)發(fā)及商業(yè)化資源；信立泰作為傳統(tǒng)藥企轉(zhuǎn)型代表，擁有成熟的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)（尤其在心血管領(lǐng)域）和規(guī)模化生產(chǎn)能力。雙方合作形成“Biotech研發(fā)+Pharma落地”的閉環(huán)，推動(dòng)創(chuàng)新成果高效轉(zhuǎn)化。

“本土藥企通過(guò)BD合作整合國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)技術(shù)資源，可縮短自主研發(fā)周期，降低早期研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，加速國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥上市進(jìn)程?！痹摲治鰩熤赋?，在當(dāng)前跨國(guó)藥企（MNC）的“掃貨清單”上，中國(guó)標(biāo)的占比持續(xù)攀升之際，本土企業(yè)間交易占比已超30%（較2018年提升15%），這也反映生態(tài)協(xié)同趨勢(shì)。

這也使得具備強(qiáng)BD能力（如臨床推進(jìn)效率、銷(xiāo)售轉(zhuǎn)化率）的本土藥企將取得估值溢價(jià)的能力，不過(guò)，一個(gè)核心命題也浮出水面：中國(guó)創(chuàng)新藥中外BD合作數(shù)量的爆發(fā)是否正在重構(gòu)全球醫(yī)藥估值坐標(biāo)系？在這場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)運(yùn)動(dòng)中，中國(guó)藥企又該如何平衡風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇，走穩(wěn)國(guó)內(nèi)外BD雙軌路徑？

BD戰(zhàn)略博弈

其實(shí)，這兩年，本土ADC、雙抗、GLP-1類(lèi)資產(chǎn)的創(chuàng)新性也成為全球醫(yī)藥交易中最活躍的存在。

根據(jù)insight數(shù)據(jù)庫(kù)，通過(guò)統(tǒng)計(jì)2022年—2024年各技術(shù)類(lèi)別的交易額情況，對(duì)比全球可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)ADC類(lèi)藥物交易額超過(guò)化藥躍居第一，成為最具價(jià)值的熱門(mén)領(lǐng)域。與此同時(shí)，雙抗類(lèi)藥物交易熱度持續(xù)升溫，交易總額超過(guò)單抗和核酸類(lèi)藥物，約占全部中國(guó)企業(yè)交易額的17%，成為ADC藥物之后的BD新寵。從近三年單筆平均金額看，國(guó)內(nèi)ADC類(lèi)藥物排在第一位，雙抗、核酸類(lèi)藥物分列二三位，與全球情況類(lèi)似。單特異性抗體、化藥、CGT類(lèi)藥物的金額相較全球來(lái)看，金額較低。

有藥企高管也在行業(yè)論壇上坦言：中國(guó)創(chuàng)新藥的平均研發(fā)成本比歐美低40%～60%，而IND（新藥臨床試驗(yàn)申請(qǐng)）到BLA（生物制品許可申請(qǐng)）的時(shí)間差已縮短至1.8年。“成本與效率的雙重優(yōu)勢(shì)，正使中國(guó)成為全球醫(yī)藥創(chuàng)新的‘價(jià)值洼地’?！?/p>

不過(guò)，這種合作已超越單純的“外包研發(fā)”模式。例如，諾華與百濟(jì)神州合作的PD-1藥物替雷利珠單抗，在海外市場(chǎng)采取“聯(lián)合開(kāi)發(fā)、分區(qū)域商業(yè)化”的深度綁定模式；禮來(lái)與信達(dá)生物的合作則延伸到生產(chǎn)環(huán)節(jié)，在蘇州共建符合FDA標(biāo)準(zhǔn)的生物藥生產(chǎn)基地。如此也意味著，中國(guó)藥企正由“技術(shù)供應(yīng)商”的身份，逐步蛻變成為“戰(zhàn)略合作伙伴”。

這種地位躍遷直接反映在交易條款設(shè)計(jì)上，根據(jù)行業(yè)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2024年共228筆交易，同比2023增長(zhǎng)36%，其中海外引進(jìn)持平，出海交易增長(zhǎng)39%，境內(nèi)交易回增54%。與此同時(shí)，2024中國(guó)醫(yī)藥110筆交易貢獻(xiàn)首付款50.7億美元（占全年BD首付款的93%），首付款總額首次超過(guò)一級(jí)市場(chǎng)融資（50.47億美元）。

在BD交易不斷的當(dāng)下，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企也希望通過(guò)License-out實(shí)現(xiàn)“以技術(shù)換市場(chǎng)”的可持續(xù)性，不過(guò)，這也導(dǎo)致交易中常常出現(xiàn)估值分歧。

安永大中華區(qū)生命科學(xué)與醫(yī)療健康行業(yè)聯(lián)席主管合伙人吳曉穎此前對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，BD合作確實(shí)為中國(guó)創(chuàng)新藥企提供了一種相對(duì)快速的國(guó)際化路徑，特別是在資源有限、國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)不足的情況下。通過(guò)License-out模式，中國(guó)企業(yè)得以將技術(shù)授權(quán)給大型外資企業(yè)，從而借助其全球市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)和資金優(yōu)勢(shì)，快速滲透至全球市場(chǎng)，尤其是歐美等高準(zhǔn)入門(mén)檻的市場(chǎng)。采用技術(shù)換取市場(chǎng)的策略，既常見(jiàn)又務(wù)實(shí)，尤其適用于研發(fā)管線尚處于早期階段但具備高度技術(shù)創(chuàng)新力的企業(yè)，這一方式能有效助力其在全球市場(chǎng)中樹(shù)立品牌知名度，奠定市場(chǎng)基礎(chǔ)。

“估值分歧是License-out交易中最常見(jiàn)的挑戰(zhàn)。國(guó)內(nèi)企業(yè)往往以研發(fā)潛力為核心，而國(guó)外企業(yè)更注重市場(chǎng)規(guī)模、產(chǎn)品的臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)以及法規(guī)審批的可預(yù)見(jiàn)性。這種在未來(lái)商業(yè)化潛力上的預(yù)期差異，常常導(dǎo)致雙方在估值上的分歧?！痹趨菚苑f看來(lái)，特別是對(duì)于尚處于早期階段的項(xiàng)目，外資公司可能對(duì)中國(guó)企業(yè)的技術(shù)實(shí)力、市場(chǎng)適應(yīng)性及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境持懷疑態(tài)度，因此，明確的臨床路徑規(guī)劃、預(yù)期的市場(chǎng)影響力展現(xiàn)以及清晰的風(fēng)險(xiǎn)管理措施顯得尤為重要，以消除這些不確定性。

成為“規(guī)則制定者”

當(dāng)前的大藥企越來(lái)越傾向于早期介入中國(guó)的創(chuàng)新項(xiàng)目，這也是由于中國(guó)的藥品研發(fā)領(lǐng)域在近年來(lái)有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，而且市場(chǎng)潛力巨大。早期投資不僅能夠獲得更具性價(jià)比的資產(chǎn)，而且能夠搶占市場(chǎng)先機(jī)。

不過(guò)，早期介入并不代表低風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在一些尚未完成臨床驗(yàn)證的項(xiàng)目中。合作企業(yè)通常會(huì)關(guān)注的是項(xiàng)目的可行性、創(chuàng)新性以及企業(yè)的執(zhí)行能力，尤其是在審批流程、合規(guī)要求、監(jiān)管框架及市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻等方面的應(yīng)對(duì)能力。

前述分析師對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，不同的市場(chǎng)，創(chuàng)新項(xiàng)目合作將面臨不同的挑戰(zhàn)。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，一系列醫(yī)藥改革措施給創(chuàng)新藥企業(yè)帶來(lái)更多的機(jī)遇和選擇，并促進(jìn)其技術(shù)創(chuàng)新和發(fā)展。然而，行業(yè)的發(fā)展還需要更多的努力和支持，以實(shí)現(xiàn)更加穩(wěn)健和可持續(xù)的增長(zhǎng)。因此，創(chuàng)新藥企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃不應(yīng)僅依賴于政策支持，而應(yīng)更多地聚焦于企業(yè)自身的核心價(jià)值、創(chuàng)新能力以及在資本市場(chǎng)上市的成熟度。

這也要求，與本土企業(yè)合作時(shí)，生物醫(yī)藥科技企業(yè)需重視研發(fā)管線的優(yōu)化布局，強(qiáng)化在前沿創(chuàng)新領(lǐng)域及差異化技術(shù)方向上的研發(fā)實(shí)力，從而提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。此外，企業(yè)還應(yīng)該注重知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)，通過(guò)申請(qǐng)專(zhuān)利等方式來(lái)保護(hù)自己的創(chuàng)新成果。

“生物醫(yī)藥科技企業(yè)還可以通過(guò)尋求風(fēng)險(xiǎn)投資、私募股權(quán)、資產(chǎn)證券化等多元化的融資渠道來(lái)獲取資金支持?；蛘咂髽I(yè)還可以通過(guò)與大型制藥企業(yè)合作、引進(jìn)戰(zhàn)略投資者等方式來(lái)拓寬融資渠道，以防合作雙方在創(chuàng)新研發(fā)過(guò)程中出現(xiàn)資金鏈斷裂的危機(jī)?！痹摲治鰩熣f(shuō)，眼下，監(jiān)管環(huán)境的優(yōu)化較為關(guān)鍵?？苿?chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)為未盈利生物科技公司提供了上市機(jī)會(huì)，同時(shí)，為了確保市場(chǎng)對(duì)這些公司的合理估值，需要建立更專(zhuān)業(yè)的估值指引。

此前，上交所相關(guān)負(fù)責(zé)人也透露，正在積極研究并考慮引入“平臺(tái)技術(shù)估值模型”，旨在將專(zhuān)利布局、人才密度等一系列非財(cái)務(wù)指標(biāo)融入定價(jià)體系之中。

至于全球市場(chǎng)，知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)，也是一個(gè)“隱形門(mén)檻”，很多企業(yè)往往低估了這方面的風(fēng)險(xiǎn)。吳曉穎強(qiáng)調(diào)，由于各國(guó)對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)力度不一，跨國(guó)企業(yè)面臨著專(zhuān)利糾紛、侵權(quán)訴訟等法律風(fēng)險(xiǎn)，這些都可能導(dǎo)致商業(yè)化延誤。因此，企業(yè)在進(jìn)軍海外市場(chǎng)之前，必須精心規(guī)劃“專(zhuān)利布局”，以確保在目標(biāo)市場(chǎng)中構(gòu)建起堅(jiān)不可摧的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)網(wǎng)。

“我們認(rèn)為，事先做好專(zhuān)利申請(qǐng)，提前與當(dāng)?shù)氐姆深檰?wèn)合作，明確專(zhuān)利權(quán)利的邊界和防范侵權(quán)的策略，提前了解當(dāng)?shù)刂俨玫膶?shí)操情況，是避免因?qū)＠m紛導(dǎo)致商業(yè)化延誤的關(guān)鍵。”吳曉穎說(shuō)。

站在歷史轉(zhuǎn)折點(diǎn)，中國(guó)創(chuàng)新藥企正經(jīng)歷從“價(jià)格接受者”到“規(guī)則制定者”的身份蛻變。當(dāng)SSGJ-707的首付款數(shù)字如燈塔般照亮整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)時(shí)，從業(yè)者也需要深刻意識(shí)到：唯有堅(jiān)持不懈的技術(shù)創(chuàng)新與理性的價(jià)值認(rèn)同，方能引領(lǐng)這場(chǎng)估值革命走出短暫的狂歡。與此同時(shí)，也需要注意到，BD交易不僅是價(jià)值實(shí)現(xiàn)的通道，更將成為檢驗(yàn)創(chuàng)新質(zhì)量的試金石——那些經(jīng)得起全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)淬煉的中國(guó)原創(chuàng)新藥，終將在資本市場(chǎng)的天平上找到屬于自己的重量。（季媛媛）